盘古智库：美联储加息对美指和人民币汇率的冲击

　　图2：历次美联储加息后美元指数反应比较。数据来源：WIND。

　　此次美元指数下跌有三方面的原因：

　　（1）3月联储官员多次发布鹰派讲话，市场对加息预期一致，加息预期已充分price in。3月3日耶伦鹰派讲话发布后，美元指数多日上涨，并在3月8日突破102，随后下跌至101.5的中枢。

　　（2）没有释放进一步紧缩货币的信息。此前市场担忧美联储会更快地加息，但美联储对于经济和利率的预测并未出现显著变化。在加息后的新闻发布会上，耶伦明确表示联储当下对经济对判断与去年12月的预测基本一致。耶伦特别指出特朗普提出的减税和基础设施计划尚没有实质性进展，目前市场基于特朗普的政策猜测联储的货币政策有很强的投机性。耶伦向市场释放了“鸽派”信息，而且还消除了“特朗普新政”的不利影响，维护了联储的独立性。未来联储的加息进程仍然会相对缓慢。

　　（3）新兴市场经济有所复苏，美联储加息落定后，跨境资本开始加速流入新兴经济体，美元指数随之回调。在经历三年强势美元洗礼之后，新兴市场国家资产负债表美元敞口已经做了较为充分的调整。当前全球经济处于复苏态势，美联储加息对全球金融风险影响有限，海外避险资金没有大规模涌入美国国债市场，导致美元指数不涨反跌。

　　五、美联储加息对人民币汇率的冲击相对有限

　　近期外管局加强资本外流管制，人民币汇率受美联储加息影响显著下降。此次美联储加息冲击对全球经济影响较小，跨境资本流动仍然平稳流向新兴经济体，提升新兴经济体汇率水平，然而人民币汇率却基本维持稳定，对美元指数下跌反应迟钝。

　　外管局加强资本外流管制是当前人民币汇率稳定的重要原因。2016年末，四部委（发改委、商务部、人民银行与外汇局）联合出台一系列监管政策，严厉打击依托跨境并购名义的资本外逃活动。政策出台后，资本外流和外汇储备下降速度开始趋缓，人民币汇率在2017年1月甚至略有升值。在此背景下，人民币汇率对美联储加息的反应相对稳定。

　　但是，不应对人民币汇率贬值预期过于乐观。在当前的汇率形成机制下，人民币汇率对美元指数的反应有显著的非对称特征。境内外汇市场供求失衡的格局在短期内难以发生根本扭转，收盘价仍然会有较强的贬值压力。当美元指数下降时，人民币中间价的升值幅度相对有限，造成人民币易贬难升的困境。

　　图3：人民币汇率，新兴市场货币与美元指数。注：采用11个主要新兴市场国家货币（浮动汇率制度）相对美元平均加权汇率作为参考标准，以2016年1月1日为基期，对比分析人民币对美元和新兴市场货币走势。

　　在上图中，2017年3月14日至3月17日，美元指数下跌1.4%，新兴市场货币相对美元平均升值幅度为1.3%，人民币汇率却没有进一步升值的动力。这表明境内外汇市场供求失衡的格局没有发生根本扭转，人民币汇率出现贬值预期的逻辑仍然存在。未来对美联储加息动向需继续保持充分警惕。

　　（作者郑联盛，盘古智库宏观经济研究中心高级研究员；肖立晟、杨晓晨、王宇哲、周济均为盘古智库宏观经济研究中心研究员。文章经盘古智库授权发布。）